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彭文生:房价不跌,杠杆难去!没有“无痛”去(4)
时间:2018-08-10 10:16来源: 互联网 点击:

我们都在讲去杠杆,现在也叫结构性去杠杆,其实杠杆本身就是结构性的。因为在一个经济体当中,乐观者加杠杆,悲观者不加杠杆甚至减杠杆。所以杠杆总是结构性的,总是在某一个时间点,某一个行业,某一个部门,某一个部门的某一些企业,某一些个人加杠杆。国企杠杆率高,这个大家都知道。另外是房地产相关企业杠杆很高。房地产的天然优势,为什么国企杠杆率高,因为他有隐性、显性的担保。房地产相关企业为什么杠杆率高?因为它有土地,土地是最好的信贷抵押品。

彭文生:房价不跌,杠杆难去!没有“无痛”去

再细化一点,我们把房地产分为国有房地产和民企房地产,我们把非房地产行业分为国企非房地产行业和民企非房地产行业。大家看国有的房地产企业、民营房地产企业,房地产的杠杆都高于非房地产,非房地产里面国有高于民企,这符合大家的预期,大家都在讲国企杠杆率高,民企拿不到钱,所以杠杆率低。但是看民企的房地产相关企业杠杆率超过了国企非房地产企业。这说明什么呢?房地产相关的杠杆率是未来的一个大的风险点,现在大家可能还没有充分认识到这个问题。我认为这是一个定时炸弹,只是现在还没有暴露。过去两年,房地产行业销售很好,销售不错,现金流好。但是一旦房地产的销售,房地产行业的现金流慢下来,债务负债率就会暴露出来。现在房地产企业,无论是民企还是国企,资产负债率在80%左右。有房地产开发企业有无息负债,不是有息负债。但是我们算了一下,把预收款的负债去掉,房地产开发企业的资产负债率还在70%多,依然非常高。这是中国经济未来几年最大的风险点。这个风险点还没有暴露,更谈不上化解。我为什么说未来调整的时间比较长,这是其中的一个原因。还有一个原因是地方政府负债率高,只好缩减开支,这是不可持续的。

我们讲去杠杆,其实很清楚,就是三个地方,国企、房地产、地方债。那么怎么去杠杆,去杠杆对经济的影响是什么?

我们看,美国在去杠杆过程当中是从无增长信贷到无信贷增长。在金融危机之前,美国信贷增长速度大幅度超过经济增长,所以有人说是无增长信贷,信贷拉动增长的效率很低。但是危机之后,信贷恢复非常慢,但是增长率先放缓。并不是说负债下来了,去杠杆了,经济就完蛋了,当然会有向下的调整,但是增长的复苏很快。

我们中国能不能做到?我们在加杠杆阶段,也类似于像美国这样的无增长信贷,信贷的增长速度超过经济增长,未来一个企业高负债拖累企业增长,还本付息占GDP的比例很高。美国还本付息占GDP的比例,金融危机之前是18%,金融危机之后违约开始利率下降。中国在过去10年,还本付息占GDP的比重越来越高,现在我们每年GDP产出,有差不多1/5要还本付息。这里有两个含义,一个是新增贷款对经济增长的拉动作用越来越小。第二个就是收入分配的差距越来越大,越来越多的产出是为资本所有。当然我们还有另外一个数字是还本付息占新增贷款近90%,它对经济拉动的效率越来越低。

彭文生:房价不跌,杠杆难去!没有“无痛”去

所以说去杠杆,其实就是平衡短期和长期增长。你要想未来增长好一点,增长更可持续一点,你就要去杠杆,如果说我只顾今天不顾明天,你可以发新债,继续增长。其实就是一个平衡,世界上不存在天上掉馅儿饼的事。当然这个不代表说,宏观政策没有作为,宏观政策是作为的。按照凯恩斯的观点是先有投资,然后才有收入。这个投资增加的收入用来还债。所以我们可以做一个假设,假设用企业利润来还债,企业利润又取决于投资,再加上家庭部门消费高不高,这些都是内生的。还有两个外生的,一个是财政赤字,一个是贸易顺差。贸易顺差增加企业的盈利,财政赤字增加企业的资产,政府的债务就是我们的资产,我们的资产多了杠杆率就低了。

金融周期拐点需要政策干预

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